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2018年經濟展望:人民幣雙向波動幅度或將超出“意外”
發表時間 :2018/02/19 16:51:02     閱讀 :

2018年以來,人民幣兌美元的匯價連續突破6.5、6.4和6.3的整數關口,僅1月份人民幣兌美元實際升幅就高達2.5%,不僅是歷年1月份的最大升幅,也是2005年匯改以來,最大的單月升幅。僅就這一個數據,對于人民幣匯率而言,2018年是“意外年”的概率不小。

之所以說“意外”,主要基于兩點:

首先,從宏觀基本面的變化來看,人民幣兌美元匯價存在著一個經驗規律,即每當中美經濟增速差距擴大時,人民幣均是升值的,反之人民幣就是貶值的,其中2016年是例外,但這個例外從“主動貶值——刺激出口——經濟筑底”的宏觀邏輯上能夠得到解釋,所以當外貿恢復到本應有的水平時,對于匯率的臨時性干預就逐漸弱化了,并且在2017年,還對前期的扭曲進行了適當的矯正。但2018年中美經濟增速差距的擴大程度,是否可以解釋近期人民幣的強勢呢?從目前對中美經濟增速的預期而言,是不能的解釋

其次,自2016年12月中旬以來(特朗普于2016年11月9日勝選第45任美國總統),美元指數就從103開始持續回落,最低降至88附近,但是同期人民幣也并未因此同步升值,即人民幣兌美元的升值幅度遠遠不及美元指數的貶值幅度。由此從“人民幣與美元關系的緊密程度”的角度,并不能完全解釋近期人民幣匯率的強勢。

2018年經濟展望:人民幣雙向波動幅度或將超出“意外”

圖1:人民幣匯率1月和全年的升/貶幅度數據來源:WIND

2018年經濟展望:人民幣雙向波動幅度或將超出“意外”

圖2:中美經濟增速與人民幣匯率升/貶幅度數據來源:WIND

2018年經濟展望:人民幣雙向波動幅度或將超出“意外”

圖3:人民幣兌美元的在岸、離岸匯價與美元指數走勢數據來源:WIND

正是基于上述兩點分析,對于2018年人民幣匯率走勢的判斷,最為關鍵的就必須做一個判斷,即1月份行情在全年中的位置和比重的判斷,還有“意外”之處究竟會出現在哪?

“意外”之處大概率是雙向波動幅度的超預期

伴隨中國國際收支持續基本平衡,貨幣當局對于人民幣匯率的判斷已經明確為“在合理均衡水平保持穩定”,由此自2013年以來,人民幣匯率自然也由單邊行情轉為雙向波動,尤其“811匯改”之后,波動幅度逐漸擴大。

2018年經濟展望:人民幣雙向波動幅度或將超出“意外”

圖4:人民幣匯率變化數據來源:wind 

經過近四年的磨合期,市場已逐漸能夠從人民幣的雙向波動視角去理解和預判匯率走勢,所以在“811”匯改剛啟動時,市場所表現出來的那種恐慌事的“預期發散行情”,之后就再未重現;與此同時,雙向波動相交單邊行情,對于貨幣當局而言,其匯率政策執行時的交易成本大幅降低。

由此,對于今年年初行情,筆者更愿意從波動幅度擴大的角度去理解,而不是人民幣單邊行情的重新確立。判斷依據,依然是從基本面出發,只不過視角更加寬泛一些。

美國失衡主導下全球互補平衡格局的確立

眾所周知,二戰之后,除了與蘇聯爭霸之外,美國還主導了“馬歇爾計劃”的歐洲戰后復興和“道奇計劃”的日本戰后重建,同期美國經濟逐漸確立了消費主導的經濟結構,經濟全球化也在這樣背景下逐漸成氣候,即圍繞著美國消費需求,資源在全球范圍內優化配置,能夠搭上全球化的紅利的其他國家則獲得提升自身的經濟實力機會,例如日本、韓國、中國等經濟體均享受了這樣的紅利。

伴隨美國消費需求持續提升,其儲蓄率在上世紀70年代初達到24%的峰值后,就開始緩慢回落,對于美國而言,就自然出現了兩個問題:滿足其消費需求的產能供給從哪里找?滿足其投資需求的資金去哪里找?即美國自身的供給能力和不斷膨脹的消費需求之間的缺口、自身資金和投資需求缺口如何平衡的問題。

美國自身失衡的缺口,為一些發展訴求較高的經濟體提供了擴張產能的機會,但前提這些國家首先是高儲蓄國家,才能有條件去通過外貿出口去填補美國消費需求,出口賺取的外匯除了滿足自身需求外(進口),還會回流到美國填補了美國投資資金缺口。

至今這種美國失衡主導下全球互補平衡格局依然有效,作為美國的對手方,最為成功的無疑就是“日本奇跡”和“中國制造”,所以作為先行者,日本的經驗對于我們有重要的參考借鑒。

2018年經濟展望:人民幣雙向波動幅度或將超出“意外”

圖5:美國投資率和儲蓄率變化情況數據來源:WIND

2018年經濟展望:人民幣雙向波動幅度或將超出“意外”

圖6:美國經常賬變化情況數據來源:WIND

日本的經驗規律

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